Кросс-дефолт
Автор: Алексей ГорянинОбновлено:Кросс-дефолт — это условие долгового договора, по которому неисполнение заёмщиком одного обязательства даёт кредиторам по другому обязательству право требовать деньги досрочно. Его записывают в кредитные договоры, проспекты еврооблигаций и решения о выпуске облигаций, как правило с порогом по сумме просроченного долга. Это право кредитора, и пользоваться им он не обязан.
Кросс-дефолт простыми словами
Сосед занял деньги у троих во дворе и каждому обещал вернуть в свой срок. Первому он в срок не отдал. Двое других понимают, что дальше будет хуже: пока они ждут своей даты, первый заберёт всё, что у соседа осталось. Им хочется иметь право потребовать долг сразу, как только сосед подвёл кого-то одного. В долговых договорах компаний такое право записывают заранее и называют кросс-дефолтом.
Кредитору это условие нужно, чтобы не оказаться последним в очереди. Неплатёж по любому крупному долгу — ранний сигнал, что у заёмщика кончаются деньги, и тот, кто может действовать по этому сигналу, садится за стол переговоров вместе с остальными кредиторами. Без кросс-дефолта владелец облигаций вынужден ждать, пока компания пропустит платёж именно по его выпуску.
Для заёмщика то же условие опасно цепной реакцией. Одна просрочка по одному кредиту может сделать срочным весь долг сразу, хотя денег не хватило только на один платёж. Поэтому в условие добавляют предохранители: порог по сумме, срок на исправление и перечень долгов, которые считаются.
Как кросс-дефолт записан в договорах и проспектах
У условия четыре части: чей долг считается, какой долг считается, что должно случиться и с какой суммы условие включается. Хорошо это видно на реальном тексте. В проспекте от 20 июня 2011 года к выпуску еврооблигаций на 300 млн фунтов стерлингов, деньги от которого шли в кредит компании «Российские железные дороги» (РЖД), приведён кредитный договор. По его пункту 11.1.4 случаем неисполнения обязательств считается ситуация, когда заёмщик или любая его дочерняя компания не платит по своей финансовой задолженности в срок с учётом льготного периода или когда такая задолженность становится подлежащей уплате раньше установленного срока не по воле самого заёмщика. Условие работает, если общая сумма такой задолженности превышает 75 млн долларов США или эквивалент в другой валюте.
Там же записано исключение: пункт не распространяется на рублёвые долги дочерних компаний перед российскими кредиторами, если это не внутренние облигационные займы и не синдицированные кредиты. О таких оговорках заёмщик и кредиторы и торгуются: чем шире круг долгов и ниже порог, тем чувствительнее условие.
Порог по сумме — обычная практика. Международная ассоциация свопов и деривативов (ISDA) в пояснениях к своему типовому соглашению пишет, что стороны, как правило, задают пороговую сумму, чтобы мелкая или несущественная просрочка не приводила к дефолту по всему договору. Пример оттуда: порог 10 млн долларов, заёмщик не платит по двум кредитам на 6 и 5 млн долларов, в сумме выходит 11 млн, порог превышен, и кросс-дефолт может наступить.
| Часть условия | Как записано в проспекте 2011 года | На что смотреть инвестору |
|---|---|---|
| Чей долг | Заёмщика и любой его дочерней компании | Считаются ли долги дочерних компаний и поручителей |
| Какой долг | Финансовая задолженность; исключены рублёвые долги дочерних компаний перед российскими кредиторами, кроме внутренних облигаций и синдицированных кредитов | Только кредиты и облигации или любые обязательства |
| Что должно случиться | Неплатёж в срок с учётом льготного периода или досрочное истребование долга | Хватает ли самой просрочки или нужно требование другого кредитора |
| Порог | Больше 75 млн долларов США или эквивалента | Насколько порог велик по сравнению с долгом компании |
По проспекту от 20 июня 2011 года к выпуску RZD Capital Limited на 300 млн фунтов стерлингов со ставкой 7,487% и погашением в 2031 году, пункт 11.1.4 кредитного договора; пересказ inFrame с английского. Пример показывает, как устроено условие, и ничего не говорит о положении компании.
Кросс-дефолт в российских облигациях и кредитных договорах
В российских законах слова «кросс-дефолт» нет. Работает оно через общие нормы о досрочном возврате долга. Для кредита это статья 821.1 Гражданского кодекса: если заёмщик — компания или индивидуальный предприниматель, кредитор вправе требовать досрочного возврата в случаях, которые записаны в самом кредитном договоре. Просрочку по другим долгам туда и записывают.
Для облигаций это статья 17.1 закона «О рынке ценных бумаг». Она позволяет записать в решение о выпуске право владельцев требовать досрочного погашения. Когда такое право возникло, эмитент или представитель владельцев облигаций раскрывает это, у владельцев есть 15 рабочих дней на заявление, если решение о выпуске не даёт больше, а погасить предъявленные облигации эмитент обязан не позднее семи рабочих дней после окончания этого срока. Общее собрание владельцев облигаций вправе отказаться от права на досрочное погашение, и тогда эмитент по этому основанию облигации не гасит.
Есть кросс-дефолт у конкретного выпуска или нет, видно только из документов. В решении о выпуске это раздел о досрочном погашении по требованию владельцев. Если там написано, что такая возможность не предусмотрена, остаются основания из закона, и кросс-дефолта среди них нет. Как читать этот раздел и какие ещё условия там встречаются, разобрано в статье «Ковенанты».
С защитой из закона кросс-дефолт путать не стоит. Право требовать досрочного погашения при просрочке купона, части номинала или выкупа по оферте больше чем на 10 рабочих дней закон даёт владельцам того выпуска, по которому случилась просрочка. Владельцам других выпусков того же эмитента он такого права не даёт: им нужен кросс-дефолт в их собственном решении о выпуске.
Чем кросс-дефолт отличается от кросс-акселерации
У условия есть мягкая версия — кросс-акселерация (от английского acceleration, «ускорение»: так называют досрочное истребование долга). Разница в том, какого события достаточно. Кросс-дефолту хватает самого нарушения по другому долгу: заёмщик не заплатил или у другого кредитора появилось право требовать деньги досрочно. Кросс-акселерация включается, только когда другой кредитор этим правом воспользовался и действительно потребовал вернуть долг раньше срока.
Заёмщику эта разница даёт время на переговоры: пока он договаривается с первым кредитором об отсрочке и тот не объявил долг срочным, кросс-акселерация у остальных молчит. Кросс-дефолт у остальных к этому моменту уже мог сработать.
В одном договоре бывают обе конструкции сразу. В проспекте 2011 года первая половина пункта, о неплатеже по другому долгу в срок, — кросс-дефолт в узком смысле. Вторая половина, о долге, который стал подлежать уплате раньше срока, написана как кросс-акселерация.
| Кросс-дефолт | Кросс-акселерация | |
|---|---|---|
| Что запускает условие | Нарушение по другому долгу: неплатёж или появление у другого кредитора права требовать досрочно | Другой кредитор уже потребовал вернуть долг досрочно |
| Когда срабатывает | Раньше: в момент нарушения или после срока на исправление | Позже: после требования другого кредитора |
| Кому выгоднее | Кредитору: он действует одновременно с остальными | Заёмщику: остаётся время договориться с первым кредитором |
Различие — по словарю терминов европейских рынков капитала и банковского финансирования юридической фирмы Latham & Watkins (Book of Jargon). Названия условны: в документах условие может называться одним словом, а работать как другое, поэтому смотреть нужно на формулировку события, которое его запускает.
Кросс-дефолт на примере
Условный пример. Компания должна банку 3 млрд ₽ и разместила два выпуска облигаций по 1 млрд ₽. В решении о выпуске второго записано: если эмитент больше чем на 10 рабочих дней просрочил платёж по любому другому долгу на сумму свыше 100 млн ₽, владельцы вправе требовать досрочного погашения. В первом выпуске такого условия нет.
Компания не вернула банку очередные 250 млн ₽ и за 10 рабочих дней просрочку не закрыла. По своим облигациям она пока платит исправно. У Марии 200 облигаций второго выпуска на 200 000 ₽, у Ивана столько же облигаций первого. Мария получает право подать через брокера требование о досрочном погашении и вернуть номинал, пока у компании ещё есть деньги. Иван может только ждать ближайшего платежа по своему выпуску или продавать облигации на бирже по упавшей цене. А компании, если требования предъявят все владельцы второго выпуска, нужно найти уже 1,25 млрд ₽ вместо 250 млн ₽.
Кросс-дефолт: распространённые заблуждения
| Миф | Реальность |
|---|---|
Кросс-дефолт означает, что компания уже банкрот | Он означает, что компания нарушила условия по другому долгу и у кредиторов появилось право требовать деньги досрочно. Просрочку могут закрыть, кредиторы могут дать отсрочку, а собрание владельцев облигаций — отказаться от права на досрочное погашение. Сигнал при этом серьёзный: денег на все платежи в срок не хватило. |
Кросс-дефолт срабатывает сам, и долг сразу становится срочным | Условие даёт право, и пользоваться им кредитор не обязан. Банк может согласиться на временное послабление, его называют вейвером. Владельцу облигаций, чтобы получить деньги, нужно подать требование. Без него облигация остаётся на прежних условиях, если только решение о выпуске не предусматривает погашение всего выпуска, когда к погашению предъявлена определённая доля облигаций. |
Кросс-дефолт есть у всех облигаций | По закону его нет ни у одной: это договорное условие. Бывают выпуски, у которых раздел о досрочном погашении по требованию владельцев содержит только основания из закона. Проверяется это по решению о выпуске. |
Связанные термины
Материалы по теме
Часто задаваемые вопросы
Это условие в кредитном договоре или в документах выпуска облигаций: если заёмщик не заплатил по одному своему долгу, кредиторы по другому долгу тоже получают право требовать деньги досрочно, не дожидаясь просрочки по своему. Условие, как правило, включается, когда просроченная сумма больше порога, записанного в договоре. Это право кредитора, и пользоваться им он не обязан.
Это пункт, по которому банк может потребовать досрочно вернуть кредит, если компания допустила просрочку по другим кредитам или облигациям, в том числе перед другими кредиторами. Гражданский кодекс (статья 821.1) разрешает записывать такие основания в кредитный договор с компанией или индивидуальным предпринимателем. Требовать деньги сразу банк не обязан: он может дать временное послабление, вейвер, и пересмотреть условия кредита.
Откройте решение о выпуске и найдите раздел о досрочном погашении по требованию владельцев. Если кросс-дефолт есть, там описано событие: просрочка по каким долгам, на какую сумму и на какой срок даёт право требовать погашения. Если сказано, что досрочное погашение по требованию владельцев не предусмотрено, остаются только основания из закона «О рынке ценных бумаг», и просрочки по другим долгам эмитента среди них нет.
Событием, которое запускает условие. Кросс-дефолту достаточно самого нарушения по другому долгу: заёмщик не заплатил или у другого кредитора появилось право требовать деньги досрочно. Кросс-акселерация срабатывает позже — когда другой кредитор этим правом воспользовался и потребовал вернуть долг раньше срока. Заёмщику выгоднее кросс-акселерация: пока он договаривается с первым кредитором, остальные ждать обязаны.
Сначала прочитать сообщение эмитента или представителя владельцев облигаций: в нём сказано, что право на досрочное погашение возникло и до какой даты принимают требования. По закону «О рынке ценных бумаг» на это есть не меньше 15 рабочих дней, а погасить предъявленные облигации эмитент обязан не позднее семи рабочих дней после окончания этого срока. Требование подают через брокера. Подавать его или держать облигацию дальше, зависит от того, как вы оцениваете шансы компании расплатиться со всеми кредиторами, и единого ответа здесь нет.
Технический дефолт — задержка платежа по самой облигации в пределах 10 рабочих дней: компания не заплатила купон или номинал в срок, но ещё может исправиться. Кросс-дефолт — условие о просрочке по другому долгу: оно даёт вам право требовать деньги, когда компания не заплатила кому-то ещё. Одно может запустить другое: просрочка по одному выпуску включает кросс-дефолт по другому, если так записано в его документах.
